fbpx

CLÁUSULA DE AJUSTE DE PREÇO EM FUSÕES E AQUISIÇÕES

cláusula de ajuste de preço

A cláusula de “Ajuste  de Preço” é uma das mais importantes nas operações de fusões e aquisições porque muito dinheiro pode ser ganho (ou perdido) dependendo do tempo gasto para negociar e refletir sobre seu mecanismo e o modo como ele será regulado no contrato.

Frequentemente, porém, os analistas financeiros envolvidos na operação não entram em contato com a redação final dos contratos e os advogados muitas vezes não conhecem as consequências financeiras que o mecanismo de ajuste de preço pode gerar aos interessados.

Nos últimos anos, o “enterprise value” tornou-se o conceito central em tema de “valuation” em operações de fusões e aquisições e seu entendimento em conexão com o “equity value/purchase price” é fundamental na negociação do preço de compra e na elaboração do contrato de transferência de ações.

Durante o processo de venda, usualmente o comprador faz uma proposta de compra (não vinculante) pelo “enterprise value” da empresa alvo, de cujo valor será deduzida a “dívida líquida” da empresa, o que resultará no “equity value” ou “purchase price”:

  •   “Enterprise Value = Equity Value + Net Debt”

Imagine que você decida comprar uma casa por $ 500 mil. Para adquiri-la, com recursos próprios você paga $ 100 mil e financia $ 400 mil no banco. O valor total da casa é $ 500 mil – o que representa o “enterprise value”, enquanto o seu “equity” é de apenas $ 100 mil. O resto ($ 400 mil) é dívida.

Se, posteriormente, você recebe uma proposta de $ 500 mil para vender essa mesma casa (“enterprise value”), você ficará com apenas $ 100 mil (“equity”). Em outras palavras, $ 100 mil pertencem à você (que equivale a contribuição do sócio) e $ 400 mil pertencem aos emprestadores de capital (aos bancos).

Diferente de uma casa, porém, uma empresa é um organismo vivo e dinâmico e o valor da dívida líquida pode variar substancialmente com o tempo. Por outro lado, entre a proposta inicial do comprador e o “closing” muitos meses são consumidos e a situação financeira da firma pode se alterar.

Por isso, o contrato de compra e venda de participações acionárias não pode estabelecer simplesmente que o preço de compra e venda das ações será calculado pela dedução da dívida líquida do “enterprise value” porque isso permitiria a flutuação e manipulação do preço durante o processo de M&A.

Para evitar que flutuações da dívida líquida interfiram indevidamente no “equity” ou “purchase price”, a cláusula de ajuste de preço deve prever e regular, além dos conceitos acima mencionados, mecanismos de controle, apuração e definição do nível do capital de giro (normalizado) da empresa alvo.

Como se sabe, capital de giro é aquele necessário para financiar as operações ordinárias da empresa, como financiamento de clientes nas vendas a prazo, estoque e demais despesas operacionais. Quando a empresa compra a prazo, os fornecedores financiam o estoque, o que diminui a conta do capital de giro

Powered by Rock Convert

Pois bem, sem um mecanismo de regulamentação do capital de giro, o vendedor pode manipular o “purchase price”, por exemplo, reduzindo o estoque a níveis não usuais, prorrogando o prazo de pagamento dos fornecedores ou pagando grandes credores antes do vencimento da dívida.

Todas essas providências, eventualmente legítimas num outro contexto, num ambiente de M&A implicam na redução artificial da dívida líquida e, consequentemente, no aumento do “equity” ou do “purchase price”, alterando o status quo em que as negociações foram encetadas.

Por isso, no mecanismo de regulamentação do capital de giro, o vendedor deverá ser compensado – com o aumento do “purchase price”, correspondente ao valor que o capital de giro exceder ao pré-fixado pelas partes, considerando uma determinada data de corte. Se o capital de giro cair, ocorrerá o oposto.

Para isso, as partes deverão previamente determinar o nível de capital de giro em que o contrato se baseará, correspondente ao capital de giro normal,  baseado numa média histórica, excluídas flutuações decorrentes de sazonalidades ou eventos extraordinários = capital de giro normalizado.

Será do interesse do vendedor que esse nível de capital de giro seja definido como o menor possível, enquanto ao comprador interessará que ele seja o mais alto possível. A compreensão do capital de giro da empresa alvo é item de grande importância na “due diligence” financeira para o comprador.

Frequentemente a cláusula é assim redigida: O preço das ações será calculado com base num “enterprise value” de $ 500.000, assumindo um nível de capital de giro igual ao capital de giro normalizado. O preço de compra será igual ao “enterprise value” menos (i) a dívida líquida na data do “closing” e (ii) diferença do capital de giro líquido. O “Anexo X” inclui um modelo de cálculo do preço de compra.

Recomenda-se que as definições de dívida líquida e capital de giro líquido façam referência a específicos demonstrativos contábeis históricos da empresa alvo. Assim, nos ajustes do “closing”, bens e obrigações serão agrupados nas mesmas colunas historicamente ocupadas nas demonstrações contábeis.

É recomendável que numa cláusula específica, reforçada por um anexo as partes expressamente listem os itens que serão incluídos no calculo do capital de giro normalizado, alocando-os conforme previamente negociado.

As definições e o cálculo do preço de compra também devem fazer referência aos princípios contábeis historicamente utilizados pela empresa alvo, com base nos quais as partes basearam suas discussões e negociações, embora isso possa ser negociado entre as partes, dependendo do caso concreto.

Além disso, o contrato deve prever cláusulas que obriguem o vendedor a manter o curso normal dos negócios desde os últimos demonstrativos contábeis e financeiros revisados pelos interessados até o ajuste final do fechamento do negócio, pagamento do preço e transferência das ações.

Entenda mais sobre Fusões e Aquisições! Baixe nosso Guia Básico “Segredos de uma negociação de Fusões e Aquisições”. Clique no botão abaixo ↓

Deixe uma resposta

O seu endereço de e-mail não será publicado. Campos obrigatórios são marcados com *